• No obstante, la economía sigue siendo muy frágil: los niveles de confianza en el gobierno permanecen en el piso, la actividad económica se ha comenzado a estancar, la dinámica de la inflación es cercana a los tres dígitos anuales, el Banco Central continúa con muy pocas reservas internacionales, el problema cambiario sigue sin resolverse y se ha deteriorado claramente el escenario externo

• Circulan múltiples versiones sobre eventuales nuevas etapas del plan económico. Sin embargo, si verdaderamente se pretende llevar la inflación a un escalón significativamente inferior, será necesario tomar medidas más contundentes para lograr el control de las cuentas fiscales y, particularmente del déficit cuasi fiscal (para que el BCRA pueda ejercer un verdadero dominio de su política monetaria), junto con modificaciones de fondo del régimen cambiario

• La implementación de medidas de esas características no habrá de estar exenta de riesgos, ya que el contexto es el de un gobierno con niveles de confianza muy bajos, en el medio de fuertes reclamos salariales y bajo un clima externo que claramente se ha complicado

La macroeconomía de Argentina en los últimos meses presenta cambios para todos los gustos: algunas variables con signos de mejoría, otras que mantienen el mismo grado de preocupación y un tercer grupo que claramente presenta mayor deterioro. Se analizan a continuación las características de esos cambios y sus consecuencias de cara el período que se cierra con las elecciones presidenciales de 2023.

Mirando la parte llena del vaso

En los últimos meses, el sector fiscal presenta algunas buenas noticias. Por un lado, se empezó a revertir el desfasaje del primer semestre a través de un ajuste del gasto primario que, no solamente creció menos que los ingresos, sino que lo hizo a un menor ritmo que la inflación. Por otro lado, el Tesoro, que a fines del segundo trimestre se había quedado casi sin acceso a financiamiento, recuperó parte de esta capacidad y, en los últimos meses, pudo financiar la totalidad del déficit fiscal mediante deuda. Este hecho, junto con el comentado ajuste del gasto primario (neto de la inflación), no solamente le permitió al BCRA recuperar parte de la emisión de pesos que había sido destinada los meses anteriores para cubrir del déficit del Tesoro, sino también ayudar a reducir la base monetaria en el mes de agosto.

Por otro lado, los mercados financieros mostraron una relativa estabilidad y mejoría respecto de la dinámica que tenían algunos meses atrás. Los tipos de cambios libres redujeron su volatilidad, el sistema financiero comenzó a recuperar (muy lentamente) parte de los depósitos en moneda extranjera que habían salido del sistema y el BCRA, a través de un tipo de cambio temporal y especial para la soja, consiguió también empezar a mejorar la dinámica de sus reservas internacionales.

Analizando la parte vacía del vaso

A pesar de esto, no todas fueron buenas noticias para la macroeconomía de Argentina. En el plano externo, la inflación en Estados Unidos continuó en niveles muy elevados y obligó a la Reserva Federal a profundizar la suba de tasas de corto plazo. No obstante, como éstas aún continúan en niveles históricamente bajos en términos de la inflación registrada, las tasas de mediano plazo (bonos del tesoro a 10 años) siguieron aumentando para acercarse rápidamente a niveles cercanos al 4% anual.

Este clima de tasas de interés en ascenso y gran incertidumbre, generó un nuevo repunte en la fortaleza del dólar en el mundo, caídas adicionales en los precios de las acciones y otro aumento en las primas de riesgo de los mercados emergentes.

Por otro lado, como el clima de incertidumbre e inflación llevó a que gran parte de las economías en el mundo también subieran sus tasas de interés, la actividad económica, en la mayoría de los países, experimentó una desaceleración mayor a la esperada a principios de año tanto para lo que resta del año como para el 2023.

En este marco de fortaleza internacional del dólar e importante desaceleración en el crecimiento de las economías, el promedio de los precios internacionales de las exportaciones de nuestro país comenzaron a bajar, situando a los denominados términos de intercambio en niveles (aún altos en términos históricos) por debajo de los registrados durante la salida de la Pandemia y al comienzo de la guerra entre Rusia y Ucrania.

En el plano interno, si bien la actividad económica continúa presentando variaciones interanuales importantes (5.6% entre julio 2022 y 2021), la dinámica de los últimos meses se ha desacelerado notablemente. Durante los últimos 6 meses (febrero y julio de 2022), la economía creció solamente un 1.1%. Consistente con esta evolución, el indicador líder de actividad económica (calculado por la Universidad di Tella) mostró un significativo aumento de la probabilidad que la economía entre en un proceso recesivo durante los próximos 12 meses.

Por otro lado, pese a que el BCRA aceleró fuertemente el ritmo devaluatorio, el peor clima externo, los menores términos de intercambio, el déficit comercial de los últimos tres meses y la caída casi permanente del tipo de cambio real en los últimos veinte meses, aceleraron también las expectativas de devaluación. Así, los futuros de tipo de cambio proyectan una curva más empinada que la derivada del ritmo actual de devaluación implementado por el BCRA.

En el terreno monetario, si bien en septiembre el BCRA con el “dólar soja” pudo recomponer parcialmente las alicaídas reservas internacionales, la contrapartida fue un aumento en la emisión de pesos que se sumó a los mayores pedidos de fondos por parte del Tesoro y a la emisión para pagar los intereses de los pasivos remunerados. Sin embargo, como el BCRA continuó colocando deuda a través de Pases y Leliq, en neto, la Base Monetaria al 20 de septiembre presentaba una contracción mensual cercana al 2%. La esterilización de los pesos emitidos a través de deuda remunerada junto con las mayores tasas de interés de política monetaria, determinaron un empuje alcista para el stock de los pasivos del BCRA en relación al PBI.

Sin embargo, la contracción monetaria de los últimos dos meses no necesariamente se habrá de traducir en una desaceleración significativa de la inflación. Esto es así ya que continúa el proceso de huida del dinero doméstico (la mayor velocidad de circulación del dinero incrementa el ritmo al que suben los precios). Además, respecto del resto de variables que influyen sobre la tasa de inflación en el corto plazo, se tiene que predominan aquellas que empujan al alza (ritmo de devaluación, dólar libre, precios regulados y salarios) vs las que podrían aquietarla (precios externos).

¿Cómo sigue?

Respecto del caótico mes de julio pasado, Argentina logró frenar la caída libre que tenía su economía. Esto lo consiguió de la mano de una suerte de tregua dentro del oficialismo, lo que confirió a las nuevas autoridades económicas un mayor poder político en relación a sus antecesores. De allí la implementación de medidas en los planos fiscal, monetario y cambiario, tendientes a reencauzar el programa con el FMI.

No obstante, la economía sigue siendo muy frágil: los niveles de confianza en el gobierno permanecen en el piso, la actividad económica se ha comenzado a estancar, la dinámica de la inflación es cercana a los tres dígitos anuales, el Banco Central continúa con muy pocas reservas internacionales, el problema cambiario sigue sin resolverse y se ha deteriorado claramente el escenario externo.

De esta forma, sin la ejecución de un plan integral que logre ampliar el horizonte y despejar la incertidumbre, el camino de la economía hasta las elecciones luce resbaladizo e inestable. Mientras tanto, circulan múltiples versiones sobre eventuales nuevas etapas del plan económico. Sin embargo, si verdaderamente se pretende llevar la inflación a un escalón significativamente inferior, será necesario tomar medidas más contundentes para lograr el control de las cuentas fiscales y, particularmente del déficit cuasi fiscal (para que el BCRA pueda ejercer un verdadero dominio de su política monetaria), junto con modificaciones de fondo del régimen cambiario. No obstante, la implementación de medidas de esas características no habrá de estar exenta de riesgos, ya que el contexto es el de un gobierno con niveles de confianza muy bajos, en el medio de fuertes reclamos salariales y bajo un clima externo que claramente se ha complicado.

Fuente: IERAL